国際的なフレーバーとフレグランス: 悪臭 (NYSE:IFF)

ルイージ・ジョルダーノ

3月は株の匂いが苦手でした。インターナショナル フレーバー & フレグランス (NYSE:IFF) 。 これは、IFFがデュポン事業の大部分を買収するという大幅な契約を発表して以来、苦戦を続けていたことを受けてのことだった。

この取引を受けて成長は完全に停滞しており、一方でレバレッジは高く、債務返済コストは急速に上昇していた。 確かに別の失望、すなわち2023年の指針に対する失望が生じたため、より良い実行とより大きな規律が切実に必要とされていた。

それ以来状況は悪化の一途をたどっており、当時の少額の売却は必ずしも解決策ではなく、当然、評価倍率もそれほど高くはありませんでした。

IFFはついに2021年にデュポンと大規模かつ複雑な取引を締結し、長期的には健全なポジショニングが得られると一般に信じられているにもかかわらず、売上高の伸びが欠けていると報告されており、レバレッジのオーバーハングが生じている。 パフォーマンスが低下するまでに時間がかかりすぎるため、明らかにここにある可能性を解き放つために、何らかの本当の（外部）関与と規律が歓迎されるだろう。

2019年、IFFは栄養・バイオサイエンス事業の200億ドルの買収を発表したが、その評価額は実際に買収前のIFFの評価額を上回っていたため、巨額の取引となった。 この契約により、110億ドルの事業が創出される予定で、当初はEBITDAマージンが約23％になると予想されており、相乗効果によりマージンが売上高の26％にまで高まる可能性がある。

投資家は数年前のフルタロムとの70億ドルの取引で経験が乏しかったため、取引の発表と同時に株価は一夜にして134ドルから​​120ドルに下落した。 これは、収益力が 1 株あたり 6 ドルに近づく傾向にある一方で、110 億ドルのプロフォーマ純負債負担が 4 倍のレバレッジ比率にまで減少する中で実現しました。

レバレッジに対抗しようとして、同社は微生物管理事業を13億ドルの取引で売却したが、2021年の売上高は最終的に117億ドルとなり、EBITDAは24億ドル、1株あたり利益は5.63ドルと報告された。 同社は回復に向けて2022年の売上高125億ドル、EBITDA25億5000万ドルを目標としていたが、マージンが合併当時に考えられていたよりも低かったため、これらの予想は達成できなかった。

2022年12月、同社はセイボリー・ソリューションズを9億ドルで売却する合意に達し、レバレッジを100億ドル以下に削減する予定で、プロフォーマ純負債は95億ドルとみられる。 それにもかかわらず、結果として得られた売上倍率が 2 倍となり、自社の評価額と比べて大幅な割引となったため、4 億 7,500 万ドルの売上も同様に達成されることになります。

最終的に、2022年の売上高は124億ドル、EBITDAは25億ドル、調整後利益は1株当たり5.42ドルに減少し、すべての指標が当初の年間目標を達成できなかった。 問題は、セイボリー・ダイベストメントのプロフォーマで、2023年の売上高がインフレ環境下で6%増のわずか125億ドルにとどまり、EBITDAが23億4000万ドルまで減少したにもかかわらず、依然としてレバレッジ比率が4倍だったことだ。

債務負担に対処するために、同社はフレーバー・スペシャルティ・イングリッシュメント事業を売却するという新たな2億2,000万ドルの契約に達し、さらに1億ドルの売上が得られることになった。 新たな弱含みを考えると、ダン・ローブ氏のサード・ポイントが株式取得を開始した後にアクティビストの関与が生まれることを期待していたので、収益力は依然として非常に高いレバレッジで1株あたり5ドルに低下する可能性が高いと考えていたが、これまでのところそれは実現している。この点に関してはかなり沈黙していた。

3月の株価は90ドルで取引されており、予想PERが18倍という市場倍率はかなり遠かったため、私はかなり慎重になった。

8月に衝撃的な決算報告が発表された後、3月以降、IFFの株価はさらに下落し、現在は1株あたり67ドルで取引されている。 5月初旬、同社はリストラ費用と支払利息の増加によりGAAPベースで900万ドルの損失を計上したため、第1四半期の売上高は6％減の30億3000万ドルとなった。 同社が2023年の見通しを下方修正したため、調整後1株当たり利益は1.69ドルから0.87ドルに減少した。